国窖系列奉献成绩，五码产品导入顺畅。23Q3公司成绩在秋收活动顺畅开展/五码全面导入下体现超预期：①高端酒：咱们估计23Q3国窖系列收入占比超60%，结算价提高或利于价升；②中档酒：咱们估计特曲老字号放量正常坚持安稳添加，全体增速为正/环比H1提高；③等级低酒：估计增速坚持恢复性添加。截止现在，泸州老窖批价较节前全体坚持安稳，回款进展体现顺畅。

  一、收入质量剖析：①23Q3公司收现同比/环比+47.77/5.18亿元至100.60亿元，增速超收入增速，收现体现优异奉献成绩；②23Q3公司合同负债同比/环比别离变化+55.83%/53.16%至29.62亿元，营收+Δ合同负债83.8亿元，同比添加54.24%，蓄水池足够；③应收金钱融资+应收账款同比/环比变化23.94/21.98亿元至49.78亿元，公司对途径信誉支撑力度有所提高。

  二、盈余端质量剖析：①23Q3公司毛利率/净利率别离同比变化+0.16/+1.36个百分点至88.65%/47.35%，毛利率提高咱们估计主因国窖系列占比提高+五码推广，净利率超毛利率或主因费用率下行：23Q3公司税金及附加率/出售费用率/管理费用率（包括研制费用率）别离同比变化+0.22/-0.79/-0.99个百分点至9.39%/12.83%/5.01%，公司费用运用功率提高，大多数体现在公司双节除做惯例动作外，采纳三大立异动作：①C端设置大额红包，强化BC端联动；②优化出售运营；③预备很多促销活动。

  三、现金流剖析：23Q3经营性现金流同比变化+52.32%至34.05亿元，首要系本期出售产品收到现金添加影响所造成的。

  盈余猜测：短期看，强α下公司经营策略灵敏（23Q2春雷/23Q3秋收举动顺畅），回款顺畅动销体现向好，批价体现安稳；中长期看，品牌逆势提高布景下，咱们咱们都以为公司全价位带具有较强潜力，有望乘β向上之风完成成绩弹性添加。咱们猜测23-25年公司收入别离是310.3/373.8/446.3亿元（23-24年前值为304.2/359.0亿元，提高猜测值首要系公司蓄水池足够，未来增速潜力较大），增速别离为24%/20%/19%，归母净利润别离为132.6/161.4/195.5亿元（23-24年前值为124.7/149.6亿元，提高猜测值首要系公司费用功率提高，盈余水平未来可期），增速别离为28%/22%/21%，对应23-25年PE别离为25X/20X/17X，保持公司“买入”评级。